金牛速配两地上市催生新机遇 A股H股“双赢”渐入佳境

　　“A+H”双重上市正渐入佳境金牛速配。

　　在中国资产重估、港股流动性改善、企业出海等多重动力助推下，越来越多A股优质公司赴港上市，吸引着众多国际长线资金捧场、超额认购，推动AH股折价变溢价。与此同时，港股市场也正因这波热潮悄然生变——新经济行业市值占比提升、增量资金持续涌入、估值中枢上移。有观点认为，A股优质核心资产的估值也有望借“港”修复。

　　从折价惯性到溢价信心

　　过去一周（5月19日~5月23日），港股市场不可谓不热闹。先有新能源龙头企业宁德时代刷新过去四年香港最大首次公开发行（IPO）的纪录，后有创新药龙头恒瑞医药成为近五年港股医药板块最大IPO。这两家企业虽然处于不同赛道，但市场表现呈现相似特征——顶格定价、超额认购、国际投资者热捧、新股赚钱效应显著。

　　具体来看，宁德时代263港元/股的发行定价，对应定价日（5月15日）前20个交易日A股平均收盘价甚至溢价了2.8%，但国际发售阶段仍吸引了428名专业投资者进场，实现了15.17倍的认购额；恒瑞医药亦是顶格定价，并在国际发售部分获得了204名投资者共17.09倍的超额认购。

　　中金公司投资银行部执行负责人许佳对证券时报记者表示，中金作为宁德时代项目的联席保荐人，在国际配售锚定投资者方面，收到了大量国际主权基金、长线基金、多策略基金的优质订单，合计金额超500亿美元，订单覆盖倍数超过30倍，体现了国际市场对中国优质资产的高度认可。

　　见微知著。透过宁德时代、恒瑞医药的亮眼认购成绩，安永大中华区上市服务主管合伙人何兆烽告诉证券时报记者，近期港股市场的种种表现显示，对于那些具有核心竞争力和行业领先地位的公司，港股投资者给予了更高的估值溢价，愿意以更高的价格参与这类优质资产的认购。

　　“港股市场历来存在一定的AH股折价现象，但近期部分公司的上市打破了这一惯性。这也反映金牛速配，在当前市场环境下，优质公司的H股定价与A股之间的价差正在缩小，港股市场对优质资产的定价更加独立和乐观，开始掌握一定的外资定价权。”何兆烽称。

　　何兆烽还提到，由于港股市场拥有国际化的投资者结构，能更准确地评估公司海外业务潜力和全球化战略布局价值。针对宁德时代和恒瑞医药等公司的估值，不仅反映了其国内业务的价值，还包含了对其海外业务拓展的预期。事实上，从比亚迪到宁德时代，目前港股估值高于A股的两地上市企业都表现出了同一特征——由于海外业务规模和知名度都相当可观，国际化定价逻辑逐渐凸显。

　　A+H料成港股IPO主角

　　当前，港股IPO待发项目储备相当丰富。

　　Wind数据显示，截至5月29日，共有156家交表企业，广泛分布在医疗、消费、TMT（科技、媒体和通信）等多个行业赛道，其中包括了众多的A to H（A股上市公司赴港两地上市，下同）项目。此外，至少已有23家A股上市公司递表申请港交所上市，20家尚未递表，但已公告筹划发行H股并在港交所上市，规模均已超过上年同期。其中，不乏海天味业、三一重工、晶澳科技等行业龙头。

　　多位受访人士认为，会有越来越多的优质A股企业赴港上市。许佳提到，在当前A+H两地上市升温的背景下，宁德时代这一行业龙头在香港上市具有示范效应，或有可能带动A股其他企业赴港上市，尤其是计划推行国际化战略、需要构建全球化资本运作平台、渴望提升国际知名度的企业，会将宁德时代的成功上市视为可借鉴范例，跟随脚步踏上港股上市之路。

　　“其实，我们在去年年底就隐约察觉到这股潮流，今年这一趋势更加显性了，几乎所有板块的龙头企业都在做这件事。”瑞银全球投资银行部中国股票资本市场主管胡凌寒在接受证券时报记者采访时表示，在目前的A to H项目中，很多是体量相当大的企业，行业分布也越发多元。譬如，宁德时代属于新能源行业，恒瑞医药是医疗健康企业，东鹏饮料来自消费行业，5月28日公告拟港股上市的韦尔股份则是半导体龙头。

　　在剖析本轮中资企业赴港上市与此前有何不同时，瑞银全球投资银行部亚洲区副主席朱正芹指出，对于当下的港股而言，未上市企业确实会在IPO中占据一定比例，但新股市场大头应当还是A to H公司，且基于目前的审批节奏，这波项目潮应当可以持续相当一段时间。“A股真的积累了大量优秀的上市公司，现在他们都会想赴港上市。”她说。

　　朱正芹进一步阐述，A to H公司的集中到来，影响可能更加深远。中国的经济体量足够大，创新也足够多，每隔一段时间都会有一茬企业冒出来陆续上市。当相关产业链足够大以后，子公司的分拆又将带来新的IPO储备资源，比如此前的腾讯、京东、阿里等。如今港股增发的便利性也很高，中国证监会业已简化了企业境外再融资的流程，实行事后备案制度，可以预见港股的再融资制度也将愈发活跃。

　　港股估值中枢或整体上移

　　“去年9月底以来，国际资金对港股市场的配置比例有非常明显的提升，且相对更加青睐科技、消费、新能源、医药等新经济领域的新股。”中金公司资本市场部负责人丛晖认为，随着更多A股公司赴港上市，港股市场的行业结构或许会更加向新经济领域倾斜，新经济行业的市值占比预计会进一步提升。

　　香港财政司司长陈茂波也在5月28日的公开发言中透露，得益于中概股陆续回流、内地科企来港集资等市场生态的变化，新经济公司在港股的数目占比从2018年的1.3%增加至今年4月的约14%，市值占比也由2.8%上升至约28%。

　　在丰富港股生态的同时，A+H两地上市热潮也将从流动性、估值水平等方面带来积极影响。何兆烽称，一方面，新股会吸引更多投资者参与港股交易，这些新股在上市初期往往有较高的关注度和交易热情，能进一步推升市场活跃度；另一方面，新股会吸引国际投资者等多类资金参与认购，特别是一些优质稀缺资产，更容易引发市场抢筹，带来大量资金流入。后期，这些A+H股公司被纳入港股通，也会带来更多增量资金。

　　招商证券首席策略分析师张夏也表示，2024年12月以来港股表现强劲，AH溢价整体下行，恒生AH溢价指数创阶段新低。随着A股价格与H股价格差距不断缩小，药明康德、招商银行、比亚迪、宁德时代等出现了AH股价倒挂现象。在此背景下，企业赴港上市掀起一波热潮，中国资产重估带动港股流动性明显改善。往后看，弱美元趋势已成，人民币持续走强，中国核心资产有望继续受到追捧。

　　中信证券策略团队则提到，赴港上市的A股优质核心资产有望重新校正估值，带动A股股价同步修复。他们研究发现，A股公司在披露赴港上市计划后，A股股价普遍出现了调整，但港股临近上市或上市后基本出现了比较明显的上涨。

　　该团队认为金牛速配，目前A股市场缺少一股外力来重塑定价体系，类似于2017年外资通过陆股通持续流入A股。当前最大的催化可能是外资针对核心资产在港股实现定价，并成为A股核心资产新的定价锚，吸引国内机构投资者重新重视对核心资产的定价。配合公募新规落地、保险资金持续增配以及外资的回流，可能共同推动A股的风格逐步从小票和题材轮动转向核心资产估值修复。

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